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　　来源：郭磊宏观茶座

　　作者：广发证券首席经济学家 郭磊

　　摘要

　　线索一：能源供应的短期不确定性上升

。 霍尔木兹海峡每天承载大约2000万桶原油运输
 ，占到全球供应量的大约20%；陆上管道的短期替代性有限。 当地时间3月2日深夜，伊朗宣布霍尔木兹海峡已被关闭  。从布伦特原油价格来看 
，已从2月27日的72.9美元/桶上行至3月2日的77.7美元/桶

。往后看
，霍尔木兹海峡的停摆时间将是一个关键变量。

　　线索二：全球航运的成本和风险溢价上升  。冲突升温导致红海航线的风险上升
。苏伊士运河是全球贸易的咽喉之一 ，连接红海和地中海 
，承载着全球逾15%的货物贸易以及30%以上的集装箱运输量
。中东紧张局势之下全球航运公司采取紧急措施，多家公司暂停相关航线 。经验上看
 ，船舶被迫绕行非洲好望角
，将单程增加大量航行时间 ，运力周转率将大幅下降 
。

　　线索三：全球航空和旅游业存在短期结构性影响
。 环球网报道
 ，中东多国宣布关闭领空
，机场暂停运营 ，大量航班取消 。中东一直是全球旅游业热门目标地之一
 ，航空行业则同时存在旅游市场避险和油价上行的影响 
。中东局势升温后
，海外航空和旅游股调整明显 
。 针对中东地区局势可能对用户行程造成的影响 ，我国航空公司
 、OTA
、旅行社等第一时间启动了应急保障机制 。

　　线索四：欧美经济通胀风险上升
 ，其货币政策路径不确定性增加 。从美联储2月18日公布的FOMC会议纪要来看，降息门槛已经抬升 
，数位委员明确表示支持在声明中纳入双向描述
，属于本轮宽松周期以来首次

。中东地缘政治风险带来原油价格上涨及贸易供应链成本上升 ，导致美国通胀不确定性进一步增加；欧洲经济脆弱性相对更高一些 
，日本极度依赖能源进口。对海外风险资产来说，会面临再通胀或滞胀担忧 、流动性环境波动担忧
 ，以及全球经济不确定性带来风险偏好下降的多重影响  。

　　线索五：全球避险情绪上升
，贵金属避险叙事再度升温；因为叠加通胀焦虑 ，美债的避险功能并不明显；降息预期弱化背景下美元有所升值；因担心经济对原油的依赖度
 ，日元的避险功能也不明显

。2025年是全球货币体系去美元化和“定价锚
”叙事的单边演绎
，从黄金
 、白银的定价来看 ，2026年1月底出现峰值
 ，后叙事松动特征明显
、定价调整剧烈。但2月下旬起
，在中东地缘政治风险升温的背景下 ，贵金属再度出现一轮升势  。10年期美债收益率中枢变化不大
 ，3月2日和2月25日持平；同期日元有所贬值
。

　　线索六：“全球安全赤字 ”的关注度上升
。在报告《从达沃斯论坛看全球经济的关注焦点》中，我们曾指出从1月下旬的冬季达沃斯论坛来看 
，地缘经济对抗风险 、经济自主性
 、贸易多元化、关键资源与关键产业 
、国防安全等五大主题是各国主要关注点 。中东地缘政治局势升温的背景下
，“全球安全赤字 ”的关注度将进一步上升 
。

　　线索七：我国部分出口行业受到短期影响 ，扩大内需
、建设强大国内市场的重要性进一步上升
。从数据看 
，我国对阿盟的出口主要是机床 、船舶 
、工程机械等机电产品 。中东市场也是中国汽车出口的目标市场之一，全联汽车经销商商会报告指出
 ，中东市场呈现出“高价值、强需求

”的战略特性
，2025年阿联酋已位居中国汽车出口核心目的地前列  
。不过这一影响逻辑是短期的扰动 ，中国产品的全球化趋势不会改变
。

　　线索八：主要经济体经济韧性将面临客观测试 。新兴市场之中
 ，韩国市场指数调整相对最为明显 。其背后一则韩国经济是贸易依赖；二则美元指数反弹带来新兴市场流动性影响；三则相对来说
，韩国产业链在汽车
 、造船
、半导体三大行业过于集中 ，半导体产业链受全球科技资产定价影响传递
 ，而全球科技资产定价受“原油价格上行-通胀预期升温-流动性预期收敛”的逻辑影响

。

　　线索九：外部不确定性加大
，中国内需韧性是一个关键线索。“全球叙事  ”相关资产本就已经逻辑松动；部分新技术资产领域中期依然有较高胜率 ，但短期面临赔率不足的问题  。在外部不确定性增加的背景下
 ，如我们在年度展望《经济温差缩小，资产叙事收敛：2026年宏观环境展望》中的提示 
，要进一步避免单边风险暴露
，推动资产均衡化

。同时 ，受益于“扩内需

”线索的部分中国资产具备结构性定价优势。从年初以来经济看 
，BCI和高频数据显示1-2月开局良好，长假提升消费活跃度
 ，“带薪错峰休假”等改革将带来想象空间；CPI和PPI上行修复加快
，“反内卷  ”继续推进 ，价格敏感型行业盈利有望改善；推动投资“止跌回稳
” 、地产政策继续调整将带来周期类行业的定价机会和短期胜率  。

　　正文

　　新华社报道
 ，2月28日美国和以色列从空中和海上对伊朗发起打击
，伊朗随后对以色列和美国在中东的军事目标发起还击 ，中东地缘政治局势升温
。如何看本次地缘政治升温对于全球宏观形势和大类资产的影响？

　　线索一：能源供应的短期不确定性上升
。 霍尔木兹海峡每天承载大约2000万桶原油运输
 ，占到全球供应量的大约20%；陆上管道的短期替代性有限 。 当地时间3月2日深夜
，伊朗宣布霍尔木兹海峡已被关闭 
。从布伦特原油价格来看 ，已从2月27日的72.9美元/桶上行至3月2日的77.7美元/桶
。往后看
 ，霍尔木兹海峡的停摆时间将是一个关键变量 。

　　就伊朗伊斯兰革命卫队关闭霍尔木兹海峡一事，外交部指出 
，霍尔木兹海峡及其附近水域是重要的国际货物和能源贸易通道
，维护这一地区的安全稳定 ，符合国际社会的共同利益 
。中方敦促各方立即停止军事行动 
，避免紧张事态进一步升级，防止地区局势动荡
 ，对全球经济发展造成更大的影响 
。

　　线索二：全球航运的成本和风险溢价上升 。冲突升温导致红海航线的风险上升 。苏伊士运河是全球贸易的咽喉之一
，连接红海和地中海 ，承载着全球逾15%的货物贸易以及30%以上的集装箱运输量 

。中东紧张局势之下全球航运公司采取紧急措施
 ，多家公司暂停相关航线。经验上看
，船舶被迫绕行非洲好望角 ，将单程增加大量航行时间
 ，运力周转率将大幅下降  。

　　新华网报道
，活跃在这一海峡区域的全球物流巨头地中海航运
 、马士基航运
、法国达飞海运 、德国赫伯罗特公司等日前均采取措施 ，指示船只前往安全区域避险
 、暂停接新单
、调整航线和时刻表
 ，同时不少货轮 、油轮改道好望角，避开苏伊士运河

。

　　线索三：全球航空和旅游业存在短期结构性影响。 环球网报道 
，中东多国宣布关闭领空
，机场暂停运营 ，大量航班取消  。中东一直是全球旅游业热门目标地之一 
，航空行业则同时存在旅游市场避险和油价上行的影响
。中东局势升温后，海外航空和旅游股调整明显
。 针对中东地区局势可能对用户行程造成的影响
 ，我国航空公司
 、OTA、旅行社等第一时间启动了应急保障机制 。

　　环球网援引央视财经报道
，受地区紧张局势影响 ，当地时间2月28日
 ，中东多国宣布关闭领空
，机场暂停运营 ，大量航班取消
 ，旅客出行受到影响 
。自俄乌冲突迫使航空公司避开两国领空以来
，中东地区对全球航空业重要性日益凸显
。本次中东紧张局势升级造成航空公司运营风险增加 ，并且多国领空关闭导致大量航班被迫绕道
 ，燃油成本相应增加 。

　　线索四：欧美经济通胀风险上升，其货币政策路径不确定性增加 
。从美联储2月18日公布的FOMC会议纪要来看 
，降息门槛已经抬升
，数位委员明确表示支持在声明中纳入双向描述 ，属于本轮宽松周期以来首次
。中东地缘政治风险带来原油价格上涨及贸易供应链成本上升 
，导致美国通胀不确定性进一步增加；欧洲经济脆弱性相对更高一些，日本极度依赖能源进口 。对海外风险资产来说
 ，会面临再通胀或滞胀担忧 
、流动性环境波动担忧
，以及全球经济不确定性带来风险偏好下降的多重影响 。

　　在前期报告《春节期间海外宏观九大线索》中 ，我们做过梳理：2月18日美联储公布1月FOMC议息会议纪要显示降息门槛实质性抬升

。对降息条件的重新定义“需要看到通胀回落的明确证据
”（clear indication）提高了下一次降息的触发门槛。纪要显示
 ，美联储内部态度分化：（1）以Waller和Miran为代表的鸽派少数派仍主张即刻降息25bp
，认为当前政策利率“仍具有实质性限制性 ”；（2）占据多数的中间派支持暂停 ，认为需等待通胀降温的信号；（3）超出市场预期的是
 ，“数位 
”（several）委员明确表示支持在声明中纳入双向描述
，即如果通胀持续高于目标 ，“向上调整利率可能是合适的
”  。加息情景被正式纳入讨论框架
 ，这是2025年宽松周期开启以来的首次

。关注这一点对于海外大类资产的影响。

　　线索五：全球避险情绪上升，贵金属避险叙事再度升温；因为叠加通胀焦虑 
，美债的避险功能并不明显；降息预期弱化背景下美元有所升值；因担心经济对原油的依赖度
，日元的避险功能也不明显  。2025年是全球货币体系去美元化和“定价锚 ”叙事的单边演绎 ，从黄金
、白银的定价来看 
，2026年1月底出现峰值，后叙事松动特征明显 、定价调整剧烈
。但2月下旬起
 ，在中东地缘政治风险升温的背景下
，贵金属再度出现一轮升势
。10年期美债收益率中枢变化不大 ，3月2日和2月25日持平；同期日元有所贬值 。

　　从2026年1月29日的高点算起
 ，COMEX黄金 
、COMEX银至2月17日低点
，调整幅度分别为9.3%、37.5% 
。

　　2月下旬金银再度上涨 ，至3月2日
 ，COMEX黄金
 、COMEX银较2月17日分别反弹9.7%
、23.7%
。

　　3月2日美元指数为98.5
，高于2月27日的97.6 。

　　10年期美债收益率3月2日收于4.05% ，持平于2月25日 
。美元兑日元汇率3月2日收于157.4
 ，日元较2月27日的156.1小幅贬值
。

　　线索六：“全球安全赤字 
”的关注度上升 。在报告《从达沃斯论坛看全球经济的关注焦点》中，我们曾指出从1月下旬的冬季达沃斯论坛来看 
，地缘经济对抗风险 、经济自主性
 、贸易多元化
、关键资源与关键产业 、国防安全等五大主题是各国主要关注点 。中东地缘政治局势升温的背景下
，“全球安全赤字
”的关注度将进一步上升

。

　　新华社报道 ，联合国秘书长古特雷斯近期指出 
，全球军费开支飙升不仅正在引发一场新的军备竞赛，而且给各国财政和发展带来巨大压力。挪威奥斯陆和平研究所研究主任西里?鲁斯塔德表示
 ，若缺乏持续深化的国际合作
，各国民众福祉
 、地区和平稳定所面临的风险挑战必将进一步增加  。分析人士指出 ，军备扩充
、结盟对抗绝非实现持久和平和普遍安全的有效路径

。各国应致力于加强沟通协商
 ，坚持通过多边机制共同应对安全挑战
，方能有效降低冲突风险 、消除安全赤字
 、促进世界和平。

　　线索七：我国部分出口行业受到短期影响 ，扩大内需、建设强大国内市场的重要性进一步上升  。从数据看
 ，我国对阿盟的出口主要是机床 
、船舶
、工程机械等机电产品
。中东市场也是中国汽车出口的目标市场之一
，全联汽车经销商商会报告指出 ，中东市场呈现出“高价值 、强需求 ”的战略特性
 ，2025年阿联酋已位居中国汽车出口核心目的地前列
。不过这一影响逻辑是短期的扰动，中国产品的全球化趋势不会改变 。

　　中阿经济互补性强 
，双向互惠的贸易结构为经贸合作注入持续动能 
。2025年前7个月
，我国对阿盟出口机电产品5576.6亿元 ，增长22% 
，占我国对阿盟出口总值近六成
。其中，出口机床 
、船舶、工程机械分别增长50.1%
 、49.7%
、42.1%  。

　　线索八：主要经济体经济韧性将面临客观测试
 ，新兴市场之中
，韩国市场指数调整相对最为明显 
。其背后一则韩国经济是贸易依赖；二则美元指数反弹带来新兴市场流动性影响；三则相对来说 ，韩国产业链在汽车 、造船
 、半导体三大行业过于集中
 ，半导体产业链受全球科技资产定价影响传递
，而全球科技资产定价受“原油价格上行-通胀预期升温-流动性预期收敛 ”的逻辑影响
。

　　3月3日早盘 ，日韩股市重挫
 ，日经225指数跌超2%；韩国综合股价指数暴跌超4%
，触发熔断机制 。午后盘中跌幅扩大 ，韩国综合指数一度跌逾5% 。

　　线索九：外部不确定性加大
 ，中国内需韧性是一个关键线索

。“全球叙事

”相关资产本就已经逻辑松动；部分新技术资产领域中期依然有较高胜率，但短期面临赔率不足的问题。在外部不确定性增加的背景下 
，如我们在年度展望《经济温差缩小
，资产叙事收敛：2026年宏观环境展望》中的提示 ，要进一步避免单边风险暴露 
，推动资产均衡化  。同时，受益于“扩内需”线索的部分中国资产具备结构性定价优势

。从年初以来经济看
 ，BCI和高频数据显示1-2月开局良好
，长假提升消费活跃度 ，“带薪错峰休假  ”等改革将带来想象空间；CPI和PPI上行修复加快
 ，“反内卷

”继续推进
，价格敏感型行业盈利有望改善；推动投资“止跌回稳”
、地产政策继续调整将带来周期类行业的定价机会和短期胜率。

　　在报告《高频数据下的2月经济：数量篇》中 ，我们指出：2月高频数据显示经济开局良好  。一是春节更长的长假带来了一定消费促进效应
 ，居民出行意愿较强
，零售和服务消费端也较为积极 ，可以推演后续政策推进的“带薪错峰休假  ”改革有望带来积极影响；二是工业复工开局较好
 ，没有出现晚复工的迹象；三是尽管海外政治经济局势波动较大，但出口集装箱数据依然较有韧性；四是春节后地产似乎有小阳春的积极迹象
。上海地产政策进一步放松 
，3月数据值得继续观察
。

　　风险提示：外部经济和金融环境短期变化超预期；中东地缘政治风险加剧
，并对欧美经济带来意外冲击；大宗商品价格短期波动幅度超预期；全球贸易和航运等领域受影响程度超预期；原油价格 、有色价格波动向下游传递